不幸中的万幸-外部环境：全球资本正接受“低收益、高波动”

在过去的半个月，中国股市经历了2014 年以来最为惨烈的下跌，上证综指跌幅超过20%。然而，也许是不幸中的万幸，全球环境并没有“好到哪里去”。美联储加息的担忧、希腊危机甚嚣尘上、厄尔尼诺等因素导致6月中旬以来全球大类资产以负收益居多，且资产的波动率处于高位。而且，在未来一段时间，以上几个因素仍将持续，这使得全球资本对于其他资产 的预期（尤其是剔除波动后的收益预期）也并不高。

然而，在这种情况下，与之前几年Sellin May不同，今年风险资产表现不佳并未伴随着避险情绪的大幅上升。换句话说，此时的外部环境是全球资本“不避险，但正在接受全球资产进入低收益、高波动的阶段”，这意味着资金不会迅速回流至投放货币的国家，也不会快速切换至相对收益的资产，这对于正经历大颠簸的中国资本市场来说也许是不幸中的万幸。

外资并非系统性做空中国，但短期更偏好港股

在以上的环境下，外资可能会顺势减少对中国的配置，但未必会系统性看空中国的资产。我们梳理了一些指标，也印证了我们的判断。

1.沪港通的资金流动：近一个月来，沪股通未出现大规模卖出；

2.美国上市投向中国资产的ETF资金流动：跟踪沪深300的ETF的确在近期出现了抛售，然而跟踪港股的ETF却在大幅被申购；

3.A股V.S.港股：近期港股（包括恒生国企）的表现明显好于A股，事实上恒生指数已连续3天企稳；

4.汇率市场：近期整个人民币汇率市场均非常稳定，包括在岸及离岸市场。香港的人民币存款甚至出现上升。

从以上数据来看，显然近期外资并不是全面看空中国资产的模式。但由于A股融资盘解杠杆的连锁反应的风险上升，外资可能短期偏好香港市场。