累积投票制指股东大会选举两名以上的董事时，股东所持的每一股份拥有与待选董事总人数相等的投票权，股东既可用所有的投票权集中投票选举一人，也可分散投票选举数人，按得票多少依次决定董事入选的表决权制度。

特点作用性质特点

累积投票权是一种表决权。它是上市公司股东大会在投票表决一些重要事项时，实践中主要是在选举董事或监事时，给予全体股东的一种与表决公司的其他一般事项所不同的特别表决权利。

特 点

这种权利的特别之处主要表现在：表决权的数额。

在实行累积投票时，股东的表决权票数是按照股东所持有的股票数与所选举的董事或监事人数的乘积计算，而不是直接按照股东所持有的股票数计算。简单地说，股东的表决权票数等于股东所持有的股票数乘所选举的董事或监事人数。

举个例子：某公司要选5名董事，公司股份共1000股，股东共10人，其中1名大股东持有510股，即拥有公司51%股份；其他9名股东共计持有490股，合计拥有公司49%的股份。若按直接投票制度，每一股有一个表决权，则控股51%的大股东就能够使自己推选的5名董事全部当选，其他股东毫无话语权。但若采取累积投票制，表决权的总数就成为1000×5=5000票，控股股东总计拥有的票数为2550票，其他9名股东合计拥有2450票。根据累积投票制，股东可以集中投票给一个或几个董事候选人，并按所得同意票数多少的排序确定当选董事，因此从理论上来说，其他股东至少可以使自己的2名董事当选，而控股比例超过半数的股东也最多只能选上3名自己的董事。

累积投票权计算公式：

可得席位数Y=股份比例a*总股份数S*（席位数N+1）/(总股份数S+1/席位数N+1)

即 Y=aS(N+1)/(S+1/N+1)

依前例，可得席位数 Y=0.49*1000（5+1）/（1000+1/5+1）=2.936 。即：最少可以得到5个席位中的2个。

累积投票制与直线投票制之比较与累积投票制相对应的概念是直线投票制（Straight Voting System），又称非累积投票制（Non-cumulative voting），也称联选投票制。所谓直线投票制，就是股东将自己的选票平均地投给自己的候选人。一般而言，除非公司章程或者股东会决议实行累积投票制之外，公司在选举董事或者监事时，采用直线投票的方式进行。从这个意义上讲，在公司选举董事时，直线投票制是原则，累积投票制属例外。

作为传统的投票方式，直线投票制的操作极为简便易行，但其缺点亦显而易见，即大股东囊括所有席位，小股东一无所获。举例而言：

假设某公司有两位股东，A股东占70%（70股）的股份，B股东占30%（30股），公司章程规定设5位董事。若采取直线投票制，A股东提名的5位候选人每人可以得到70票，而B股东提名的候选人每人只能得到30票。在此情况，B的候选人将无一入选董事会。尽管从表面上看来，这种选举方式是公平的，符合“资本多数决”原则。但是，采取直线投票制的最大问题在于持股较多的股东有可能囊括董事会的所有席位，这存在明显的不合理。而累计投票制则对其作了改进，每一股都可代表一个表决权，从理论上来说，A股东可以促成3名候选人当选，B股东则有2名。此时A有350张选票（70乘5），B有150（30乘5）。假如B足够聪明，他至少可以有一名代言人入选董事会。在B将150张选票都投给自己的一名候选人的情况下，A是无法阻止B的候选人入选的。A必须十分小心的使用自己的350张选票才能确保自己的4位候选人当选。如果A不能明智地使用选票，他很可能只能保证自己的3位候选人或者更少的人入选。下表能够清楚地反应这一情况：

A股东的候选人（350票）

B股东的候选人（150票）

Agatha

Bernice

150

50

Arthur

Bertrand

150

50

Alexis

Beatrice

20

50

Andrew

20

Astor

10

前五位得票最高者依次为Agatha, Arthur, Bernice, Bertrand, Beatrice。在此情况下，B股东的3位候选人将全部当选，而A股东尽管拥有70%的股份，但仅有两位候选人入选董事会。

正是因为直线投票制本身的不合理性，累积投票制在政治竞选中一经出现，即引起了公司法学者的浓厚兴趣，并被迅速移植到公司董事的选举之中，成为一种与直线投票制相并行的新兴选举方式。可见，累积投票制是直线投票制的一种修正，其意旨在于能够增加中小股东的候选人当选公司董事的机会，而不至于使董事会成为大股东的“一言堂”。

积极意义

累积投票权制度的独特作用在于：

1、它通过投票数的累积计算，扩大了股东的表决权的数量。累积投票制的目的就在于防止大股东利用表决权优势操纵董事的选举，矫正“一股一票”表决制度存在的弊端。按这种投票制度，选举董事时每一股份代表的表决权数不是一个，而是与待选董事的人数相同。股东在选举董事时拥有的表决权总数，等于其所持有的股份数与待选董事人数的乘积。

2、它通过限制表决权的重复使用，限制了大股东对董事、监事选举过程的绝对控制力。投票时，股东可以将其表决权集中投给一个或几个董事候选人，通过这种局部集中的投票方法，能够使中小股东选出代表自己利益的董事，避免大股东垄断全部董事的选任。

局限性

从制度本身看，累积投票权制度虽为扩大小股东的发言权提供了相应保证，但这种保证仍以小股东持有或者合计持有一定数量的表决权为条件。若小股东持股数量过低在持股比例上与大股东相差悬殊太大或者不能有效地一致行动，累积投票制将难以充分地发挥其作用。如果上例中大股东持有或者控制的表决权达到了85%，则即使其余股东都联合起来也仍然无法通过累积投票制选出自己中意的董（监）事；又或大股东持股60%，二、三股东分别持股6%和 4%，其余30%的股份由人数众多的小股东分散持有，考虑到小股东对一致行动的冷漠态度及其成本，通常情况下选举结果也是如此。因此，在实际操作中，从累积投票制中获益的往往是持股仅次于大股东的股东们，如上例中的二股东和联合行动的三股东与四股东。

另外，累积投票制作用的发挥还受制于拟选出的董（监）事人数。从理论上讲，在大小股东充分博弈的情况下，根据累积投票制选举一名董（监）事所需要的最低表决权数（X）与参加投票的总表决权数（S）成正比，与拟选出的董（监）事人数（D）成反比，即X=S/（D+1）+1 。

应用实践美国

“累积投票制起源于英国” ，但在美国得到了重大发展。19世纪60年代，美国依利诺斯州报界披露了本州某些铁路经营者欺诈小股东的行为，该州遂于1870年宪法赋予小股东累积投票权。 依利诺斯州《宪法》第3章节第11条规定，任何股东在法人公司选举董事或经理人的任何场合，均得亲自或通过代理人行使累积投票权，而且此类董事或经理不得以任何其他方式选举。随后，该州《公司法》第28条也规定了累积投票制度。至1955年，美国有20个州在其宪法或制定法中规定了累积投票制度。

美国各州关于累积投票制度的立法例有所差异。一种为强制性累积投票（mandatory cumulative voting）制度，如阿肯瑟、加利福尼亚、夏威夷、依利诺斯等州；另一种为许可性累积投票（permissive cumulative voting）制度。 许可性累积投票制度又分为两种， 一是选出式（opt-outelection），即除非公司章程作出相反规定，就应实行累积投票制度，如阿拉斯加、明索托、北卡罗林那、华盛顿等； 二是选入式（opt-inelection），即除非公司章程规定了累积投票制度，否则不实行之，如密歇根、新泽西、纽约等州。尽管在美国有些州还对累积投投票制度实行强制主义，但大多数州的现代公司法已趋向许可主义。这一点我们可以从美国各个时期的《标准公司法》对该制度的态度演变中得到印证。1950年《标准公司法》序言要求实行强制主义；1955年则规定了两种平行的具有选择性的立法例：一是强制主义，二是许可主义；1959年明确规定许可主义中的选出式或选入式两种立法选择；1984年明确采纳选入式。

日本

纵观日本的商法典，其中受美国《标准公司法》变革影响的烙印很深，日本对累积投票制度的规定同样经历了由强制主义向许可主义的转变。1950年日本修改其《日本商法典》时追加了第156条之三，规定：即使公司章程中规定董事选举不采用累积投票制度，但若有持股占公司已发行股总数1/4以上的股东提出请求，公司必须采用累积投票制度。但是，日本在1974年通过第21号法对该条进行了修改，规定：“为选任二人以上的董事而召集股东大会时，除章程另有规定外，股东可以对公司提出累积投票的要求”。

中国

我国台湾地区《公司法》对累积投票制度则坚持强制主义。该法第198条规定：“股东会选任董事时，每一股份有与应选出董事人数相同的选举权，得集中选举一人，或分配选举数人，由所得选票代表选举较多者，当选为董事”。

我国《公司法》2005年修正之前对董事和监事的选举规定实行的是直接投票制。这种投票方式使得小股东不可能选出一个代表自己利益的董事及监事，这无疑是立法上的缺陷。直到2002年中国证监会出台的《上市公司治理准则》，累积投票制度第一次被写入部委级法规性文件中。《上市公司治理准则》第三十一条规定：在董事的选举过程中，应充分反映中小股东的意见。股东大会在董事选举中应积极推行累积投票制度。控股股东控股比例在30%以上的上市公司，应当采用累积投票制。采用累积投票制度的上市公司应在公司章程里规定该制度的实施细则。这是在我国法规文件中第一次明确提出了累积投票制的要求。从《治理准则》对该制度的表述来看，该准则总体上采取的是许可主义的思路，只是对部分控股股东持股超过30%的上市公司采取了强制主义的硬性规定。

2005年新修正的《中华人民共和国公司法》第一百零六条规定：股东大会选举董事、监事，可以依照公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。本法所称累积投票制，是指股东大会选举董事或者监事时，每一股份拥有与应选董事或者监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。

问题对策问题

2002 年初颁布实施的《上市公司治理准则》首次在我国引入了董事选举的累积投票制，但由于一直没有出台关于该制度的实施细则或者操作指引，上市公司对其含义理解各异，误解和曲解亦非鲜见，以至在实践中产生了不少问题，甚至出现了股东在累积投票制下对董事候选人投反对票的笑话。

累积投票制的实际操作一般是将众多董（监）事候选人按照其得票的多少依次排序，从前往后根据拟选出的董（监）事人数决定有关候选人是否当选，而不计较其具体的得票数量。极端情况下，仅得1票的候选人也可能当选。因此，通常情况下，累积投票制只有在差额选举时才有实际意义，除非公司章程对最低当选票数有相应要求。然而，我国上市公司在采用累积投票制选举董事时实行的往往是等额选举。由于拟选出的董事人数与提交股东大会审议的候选人人数相同，使累积投票制按照候选人得票多少的顺序而非具体得票数量来决定是否当选的设计失去了意义。这也是当前实践中最突出、最普遍的一个问题。

要解决这个问题，必须在董事候选人的提名程序上探究其原因。上市公司在董事会换届时，做法通常都是由主要股东根据董事会成员人数，参考各主要股东的持股情况，协商确定一个名单，由董事会讨论通过后提交股东大会审议。由于公司主要股东事前已经对此达成一致或者形成了默契，各候选人基本都能顺利当选。而众多流通股股东由于持股有限，公司主要股东和董事会在酝酿董事候选人时根本不会考虑其意志。而股东若想撇开董事会自行向股东大会推荐董事候选人的话，根据《上市公司股东大会规范意见》第12条的规定，只有持股或者合并持股超过5%的股东才享有股东大会提案权。显然，在上市公司现有股权结构下，一般小股东甚至连将其中意的人列入董事候选人名单的机会都没有，更遑论通过累积投票来与大股东在董事会中争夺席位了。结果就造成用累积投票等额选举钦定候选人这种“新瓶装旧酒”的尴尬局面。

因此，有必要改进董事候选人的提名程序，在明确累积投票制必须实行差额选举的前提下，要求董事会在酝酿董事候选人时应当征求公司前十大流通股股东的意见，并参照对提名独立董事候选人的股东资格要求，将享有股东大会董事候选人提案权的股东资格由持股5%相应降至持股1%。

对策

关于董事和监事一并选举的问题

如前所述，在累积投票制下，选出一名董（监）事所需最低票数是与拟选出的董（监）事人数成反比的。换句话说，拟选出的人数越多，小股东的意志越有可能得到反映。这就引出是否可将董事和监事一并选举以扩大选举范围的问题。从《证券公司治理准则（试行）》第17条的规定可以看出，采用累积投票制选举监事，在我国至少不是一个从未涉足的领域。为尽可能体现引入累积投票制的宗旨，我们认为可以尝试将董事和监事一并选举。

关于累积投票制实施细则的建议方案

在前述讨论的基础上，我们建议上市公司在制订累积投票制实施细则时加入下述内容：

第X条：公司董事（含独立董事）、非由职工代表担任的监事的选举实行累积投票制。

每一有表决权的股份享有与拟选出的董事、监事人数（两名或两名以上）相同的表决权，股东可以自由地在董事、监事候选人之间分配其表决权，既可分散投于多人，也可集中投于一人，按照董事、监事候选人得票多少的顺序，从前往后根据拟选出的董事、监事人数，由得票较多者当选。

第X+1条：通过累积投票制选举董事、监事时以差额选举为原则，董事、监事候选人的人数应当多于拟选出的董事、监事人数。

第X+2条：公司在确定董事、监事候选人之前，董事会、监事会应当以书面形式征求公司前十大流通股股东的意见。

第X+3条：公司在发出关于选举董事、监事的股东大会会议通知后，持有或者合计持有公司有表决权股份1%以上的股东可以在股东大会召开之前提出董事、监事候选人，由董事会按照修改股东大会提案或者增加新提案的程序审核后提交股东大会审议。

第X+4条：公司可以在董事会和监事会换届时采用累积投票制一并选举董事和监事。

【公司一并选举董事和监事时，应当结合当选候选人的得票顺序及其个人意愿，事先明确有关候选人是作为董事还是监事当选的问题。】

第X+5条：在累积投票制下，独立董事应当与董事会其他成员分别选举。

严格说来，累积投票制与《公司法》关于董（监）事选举的直接投票制和《上市公司股东大会规范意见》关于董（监）事选举应当逐项表决的规定存在着法律上的冲突，此问题在《公司法》修改后有望得到解决。

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